Fairness Oppinion

FAIRNESS OPINION

Pendahuluan

Fairness opinion (FO) adalah sebuah surat yang dibuat oleh penilai usaha yang berisi pernyataan apakah suatu transaksi atau pertimbangan yang digunakan atau syarat-syarat yang digunakan dalam transaksi itu wajar atau tidak. Namun demikian, penilaian dipusatkan terhadap aspek keuangan.

Dalam kegiatan FO output kegiatan hanya berupa secarik surat kepada pemberi tugas, namun demikian proses dan kegiatan yang harus dilalui tidaklah sederhana dan memerlukan kehati-hatian yang ekstra dari business valuer. Kajian tidak hanya perlu dilakukan terhadap dokumen kontrak namun juga harus melakukan field study berupa tour of facilities, interview dan sebagainya.

FO merupakan alat yang dapat digunakan oleh fiduciar (pihak yang mendapatkan kepercayaan untuk melakukan sesuatu oleh pihak lain) seperti dewan komisaris, dewan direksi dan sebagainya untuk meningkatkan dukungan terhadap apa yang telah dilakukan oleh lembaga/badan fiduciary tadi dalam pelaksanaan tugasnya melakukan suatu transaksi yang telah diusulkan/direncanakan sebelumnya .

Dengan semakin banyaknya corporate action (tindakan perusahaan) yang dilakukan oleh manajemen perusahaan baik berupa merger, akuisisi, spin off dan sebagainya maka peranan FO juga menjadi semakin meningkat dan penting. Hal tersebut sangat berkaitan dengan semakin tingginya tuntutan agar dilaksanakannya good corporate gopvernance yang menuntut pihak fiduciary untuk semakin berperan dan mampu memberikan akuntabilitas/pertanggungan jawabnya secara lebih baik lagi. Disamping itu FO juga diperlukan sebagai akibat dari semakin tingginya tuntutan dari investor terhadap perlindungan yang lebih memadai lagi dari rekayasa corporate action yang dewasa ini terjadi semakin canggih. FO juga menjadi penting dengan terjadinya lingkungan usaha dengan constituent yang pro aktif yang tidak saja vocal menyuarakan kepentingan public, namun juga sudah menjurus kepada tindakan litigasi dengan mengajukan tuntutan berupa class action ke pengadilan.

Tuntutan agar dilakukan FO timbul setelah banyaknya corporate scandal terjadi pada akhir-akhir ini seperti Enron, Tyco, Worldcom, Parmalat dan sebagainya. Dari berbagai kasus yang ada ternyata corpo­rate action banyak dilakukan dengan tujuan seperti untuk penghindaran pajak melalui merger perusahaan yang merugi dengan yang bagus dan untuk tujuan meningkatkan nilai pemegang saham. Penomena tersebut yang kemudian menyebabkan fiduciary dari luar perusahaan yang bersifat independent seperti akuntan dan penilai menjadi semakin penting.

Fiduciar internal seperti dewan direksi dituntut untuk melaksanakan:

Duty of care, harus bertindak berdasarkan informasi yang diberikan setelah dilakukan pengkajian secara seksama;

Duty of loyalty, harus focus dan setia kepada perusahaan di mana dia bekerja, memberikan pelayanan yang terbaik kepada perusahaan dan pemegang saham, tidak bekerja secara moonlighting (nyambi) di perusahaan lain;

Personal liability, bertanggung jawab secara personal atas keputusan yang dibuat yang nampak dibuat dengan tergesa-gesa tanpa pertimbangan yang seksama (hasty) atau tidak mengindahkan informasi yang signifikan.

Peranan FO

FO sangat bermanfaat bagi pihak fiduciary (manajemen, dewan komisaris dan sebagainya) karena:

  1. FO membantu fiduciar dalam proses pembuatan keputusan, dengan memberikan suatu masukan (input) berupa kajian yang bersifat independen melalui analisis yang seksama.
  2. FO sangat bermanfaat dalam menurunkan/meredam risiko yang dihadapi oleh fiduciary dan berfungsi sebagai alat bukti bahwa prudential measures (langkah kehati-hatian) telah dilakukan sebelum fiduciary memberikan persetujuan terhadap rencana transaksi (untuk membuktikan bahwa duty care telah dilaksanakan).
  3. FO juga berperan dalam meningkatkan komunikasi berkaitan dengan keamanan atas tindakan yang diinginkan (soundness of contemplating action), yang juga merupakan alat komunikasi kepada para stakeholder untuk memberitahukan bahwa fiduciary telah bertindak dengan hati-hati, bertindak secara objektif dan independent.

Kapan FO perlu dilakukan ?

Kapankah FO itu sebaiknya dilaksanakan sangat tergantung kepada situasi yang dihadapi oleh fihak fiduciary.Biasanya situasi yang memerlukan agar FO itu dilaksanakan antara lain adalah pada keadaan sebagai berikut:

  1. Bila terjadi conflict of interest transaction, yaitu bisa ditimbulkan oleh transaksi yang dilakukan oleh perusahaan dengan pihak yang mempunyai hubungan dengan perusahaan tersebut. Peraturan Bapepam nomor IX.E.1 tentang Transaksi yang Memiliki Sifat Benturan Kepentingan menentukan bahwa transaksi semacam itu memerlukan FO dari pihak independent.
  2. Bila terjadi transaksi penjualan saham baik berupa divestasi atau spin off asset yang material dan atau SBU (Strategic Business Unit), a strategic acquisition atau bahkan penjualan perusahaan.
  3. Dalam suatu situasi yang specific misal:
    • Dikarenakan oleh pembelinya dalam buyback of outstanding securities.
    • Dikarenakan limited partner berkaitan dengan kontribusi atau penjualan asset oleh salah satu partner usaha.
    • Dikarenakan oleh regulator di dalam perubahan status lembaga dari lembaga yang nirlaba (non profit organizing menjadi lembaga yang mengejar keuntungan (profit organization).

Tentang pengertian traksaksi yang bersifat material antara lain bisa merujuk kepada Standard II Standard of Practice Handbook CFA Institutes yang menyatakan bahwa “Information is material if its disclosure would be likely to have an impact on the price of a security or if reasonable investors would want to know the information before making an investment decision”. Jadi suatu informasi dinilai material bila keterbukaannya berdampak kepada perubahan harga saham atau investor menuntut tambahan informasi tersebut sebelum mengambil keputusan investasi.

Dalam kaitan dengan FO tersebut transaksi seperti apa yang dinilai fair? Ada beberapa pendapat yang patut diketengahkan dalam pemba­hasan ini, yaitu:

  1. Supreme Court Negara bagian Delaware di Amerika Serikat menyatakan bahwa fairness harus mencakup 2 komponen yang berbeda namun merupakan satu kesatuan yang tidak terpisahkan dan pengkajian terhadap fairness harus memenuhi 2 unsur tersebut, yaitu harus fair dealing dan fair price.
  2. Disamping itu maka traksasi yang dilakukan harus menciptakan suatu kondisi di mana shareholder menjadi better off. Shareholder yang dimaksudkan di sini adalah misal dalam kasus akuisi maka buyerlah yang harus better off, sedang dalam kasus divestasi saham maka sellerlah yang harus better off oleh tindakan korporasi tersebut.

Ruang lingkup analisis dan penilaian

Dalam melakukan analisis FO maka pengkajian harus mencakup:

  1. Transaction analysis yang terdiri dari parties (para pihak yang terlibat), terms (syarat-syarat transaksi) dan relationship (hubungan di antara para pihak).
  2. Consideration analysis yang mencakup
    • qualitative analysis (analisis kualitatif) berupa reasons (alasan-alasan) dan track records of target business interest), serta
    • quantitaives analysis berupa potential, projections, value added emphasized on incremental or with and without analysis.
  3. Pricing analysis yaitu fair market value of valuation.

Dalam melakukan analisis terhadap transaksi maka kita harus mengidentifikasi siapa pihak yang melakukan transaksi dan hubungan diantara mereka. Bila pihak yang melakukan transaksi merupakan prominent people yang mempunyai reputasi baik maka dapat mengindikasikan sinyal positif bahwa transaksi kemungkinan terjadi secara wajar. Demikian pula bila tidak terlihat adanya benturan kepentingan karena diantara mereka tidak terafiliasi atau tidak mempunyai kepentingan apa-apa maka hal semacam itu juga merupakan sinyal yang positif bagi terjadinya transaksi yang fair.

Selanjutnya analisis dilakukam terhadap proposed terms & conditions terutama berkaitan dengan syarat-syarat pembayaran dan penyerahan (payments and delivery terms & conditions). Timing pembayaran dan penyerahan bisa berpengaruh signifikan. Bila waktu penyerahan dilakukan dalam waktu di mana harga pasar sedang anjlok tentu akan merugikan buyer dan sebaliknya. Analisis diteruskan dengan menganalisis risiko dan kesempatan yang ada (an assessment of the risk and opportunity involved). Harus dikaji apakah syarat-syarat transaksi akan menimbulkan risiko bagi pembeli ataupun penjual.

Dalam kaitannya dengan analisis tersebut ada kasus yang menarik di Amerika Serikat yang terjadi antara McMillan VS Intercargo Corp, Del Ch 2000 yang mengambil keputusan dengan mempertimbangkan:

  • Apakah perusahaan mengalami kerugian keuangan yang disebabkan oleh waktu dari terjadinya transaksi dan pada waktu yang bersamaan dewan direksi secara personal mendapatkan manfaat dari transaksi itu.
  • Apakah transaksi bertujuan memaksimalkan manfaat terhadap fiduciary dengan biaya dibebankan kepada perusahaan.
  • Apakah transaksi dinegosiasikan oleh pihak independent atau di­setujui oleh mayoritas direksi atau shareholders yang tidak tertarik atas transaksi itu.
  • Apakah persetujuan dari pemegang saham diperlukan dan mereka diberikan informasi atas semua informasi material yang tersedia.

Consideration analysis

Untuk consideration analysis terutama yang berkaitan dengan analisis kualitatif harus mencakup tracks records perusahaan. Harus dipelajari sejarah perusahaan, culture perusahaan dan manajemen, nature dan operasional perusahaan. Untuk itu diperlukan adanya tour of facilities dan interview dengan manajemen, internal auditor, lawyer perusahaan bahkan dengan perusahaan pemasok dan sebagainya. Selanjut­nya dikaji prospek dari perusahaan dan lingkungannya, serta alasa-alasan mengapa dilakukan transaksi. Alasan yang porporsional misal agar lebih focus pada core business.

Disamping itu juga harus dilihat pendapatan potensial perusahaan, kekayaan, beban dan kewajiban serta kondisi keuangan perusahaan seperti penilaian atas kinerja kekayaan di masa yang lalu, penilaian atas proyeksi keuangan perusahaan serta analisis rasio keuangan. Selanjutnya harus dikaji nilai tambah yang akan diperoleh dari transaksi. Analisis value added merupakan hal yang harus terjadi/ada dan merupakan persyaratan dalam FO karena pelaku transaksi harus menjadi better off, bukan worse off.

Analisis harga (Pricing analysis).

Dalam analisis ini kita aplikasikan metode penilaian yang lazim digunakan untuk mendapatkan fair market value dari saham atau perusahaan yang dianalisis. Metode yang digunakan adalah:

  • Capitalization method
  • DCF
  • Market base methods:
    • public guideline company
    • prior transactions
  • Assets based methods:
    • NAV
    • EEM

Metode apa yang digunakan sangat tergantung kepada jenis perusahaan/bidang usaha dan kondisi perusahaan. Untuk perusahaan yang termasuk ke dalam jasa keuangan maka metode aset seperti ANAM ha­rus digunakan karena industri jasa keuangan seperti perbankan, perasuransian, dan dana pensiun pada umumnya merupakan highly regulated industries yang umunya bersifat heavily based asset industries. Dalam income based methods dapat diaplikasikan, penentuan cost of capital harus hati-hati dengan mengcover risk premium yang mencakup risiko pasar, risiko industri, risiko specific dan sebagainya. Namun untuk kehati-hatian agar diaplikasikan 2 metode penilaian dan kemudian direkonsiliasi. Selanjutnya diaplikasikan premium atau diskon.

Dengan demikian sistematika dari proses FO mengikuti tahapan sebagai berikut:

  1. Diskusi awal dengan fiduciary body (dewan direksi) untuk mendapatkan pemahaman yang utuh tentang transaksi yang dilakukan (sebaiknya yang belum dilakukan, namun di Indonesia umunya yang sudah terjadi).
  2. Pembentukan komite FO yang terdiri dari penilai usaha, akuntan, tenaga ahli yang menguasai aspek teknis sesuai dengan jenis industrinya seperti aktuaris untuk perusahaan asuransi jiwa serta ahli industry.
  3. Penilaian terhadap isu-isu yang berpengaruh terhadap nilai dengan melakukan pengumpulan data dan informasi serta due diligence.
  4. Melakukan evaluasi dan analisis terhadap tim proyek yang mela­ku­kan transaksi beserta dokumen persiapan dan hasil akhirnya.
  5. Evaluasi terhadap hasil kerja komite FO.
  6. Penyusunan draft FO sebelum dilakukan penandatanganan.
  7. Dilakukan presentasi secara formal dengan question dan answer terhadap presentasi.
  8. Finalisasi dan menyampaikan FO kepada pemberi tugas.

Penilaian atas dasar Nilai Pasar Wajar

Menurut IRS Guidelines di Amerika Serikat sedikitnya harus ada 8 faktor yang dianalisis agar dapat diperoleh Fair Market Value yaitu:

  1. Analisis terhadap jenis usaha, sifat dan sejarah perusahaan (track record);
  2. Analisis terhadap nilai buku ekuitas, kondisi dan kinerja keuangan perusahaan;
  3. Analisis kemampuan nyata perusahaan dalam menghasilkan pendapatan terutama dari kegiatan operasi utamanya.
  4. Analisis kapasitas perusahaan dalam membayar deviden.
  5. Analisis terhadap data penjualan ekuitas atau business interest perusahaan yang pernah dijual dan besarnya (size, mayoritas atau minoritas) dari ekuitas yang dinilai.
  6. Analisis atas kondisi dan prospek ekonomi serta industri.
  7. Analisis atas kondisi persaingan dan
  8. Analisis atas harga pasar dari perusahaan atau business interest yang sepadan dan sebanding.

Main Menu